a nemzeti bankok elnökét governorként, kormányzóként emlegetik az angolszász irodalomban, és a nemzetgazdasági tárca éléről a jegybankba költözött Matolcsy György hétfőtől e titulusnak megfelelően uralkodhat. Miniszterként úgy írta át saját magának a Magyar Nemzeti Bank alapító okiratát, hogy minden hatalom az ő kezében koncentrálódjon, akárkit felvehessen vagy kirúghasson. Ezzel eleget tehet annak az elvárásnak, hogy a meghatározó döntéseket csak a kormányzati törekvéseket támogató bankárok hozhassák meg. Ilyen értelemben nem cáfolt rá a személyével kapcsolatos találgatásokra. S bár fogadkozik, hogy konzervatív bankárként fog működni, habitusa alapján erre alig van esély.
Az elnökváltást Orbán Viktor miniszterelnök eleve az aktivizmus jegyében vezényelte le. Ismét felemlegette a már többször hangoztatott toposzt: a világ nagy jegybankjai által bevetett tizenhatféle, a növekedést támogató intézkedés között több olyan is van, amelyet a Magyar Nemzeti Bank sikerrel alkalmazhatna a növekedés beindítására. Ez jól hangzik, és kiválóan alkalmas arra, hogy hangulatot keltsen a leköszönő Simor András és csapata ellen, csak két dolog nem derül ki belőle. Egyrészt az, hogy az MNB eddigi vezetése is egyre több nem konvencionális eszközt vetett be, másrészt az, hogy milyen ötletek szerepelnek ezen a bizonyos tizenhatos listán. Matolcsy irodalmi munkásságában gyakori, hogy beleszeret más országok sikeresen alkalmazott eszközeibe; a Fidesz számára irányadó, Jövőkép című dolgozatának egyik fejezete kimondottan azt a benyomást kelti, hogy ezek tetszés szerint átvehetők, és máris itt a Kánaán. Miniszterként is igyekezett némelyiket mérlegelés nélkül bevezetni, van ok feltételezni, hogy az MNB élén sem tesz másként.
Az MNB főlépcsője
Fazekas István
A befektetőket okkal tartja izgalomban, hogy merre nyit Matolcsy. A kérdés súlyát mutatja, hogy december eleje óta – amióta ő az elnöki poszt várományosa – e találgatás repítette az árfolyamot 300 forintos euró környékére, miközben a régiós devizák gyengülése nagyjából 280–285 forintos kurzust indokolna. Érdemes tehát áttekinteni, hogy néhány nem konvencionális jegybanki intézkedést milyen körülmények tettek szükségessé és elfogadottá, és azt is, hogy mi fékezheti a jegybanki unortodoxiát.
A legnagyobb visszhangot a pénzmennyiség növelésére vonatkozó programok kapták, s vélhetően ilyen jellegű megoldások is szerepelnek Orbán tizenhatos válogatásában, hiszen többé-kevésbé a gazdasági növekedés serkentése érdekében alkalmazzák ezeket a világ nagy jegybankjai. Márpedig Orbán és Matolcsy szintén a növekedés beindítására fókuszál – a jelek szerint jócskán túlértékelve a monetáris politika lehetőségeit.
A pénzkínálat növekedését váltja ki, amikor a jegybank olyan, számára fontos piacokat – a bankközi hitelekét, a vállalati hitellevelekét, a jelzáloghitelekét – próbál saját hiteleivel ismét életre kelteni, amelyek működésében zavarok mutatkoznak: magasan beragadtak a kamatok, pang a hitelezés. Állampapírok vagy más fontos értékpapírok piaci megvásárlásával is növelheti egy jegybank a teremtett pénz mennyiségét – ezt nevezik mennyiségi lazításnak –, hogy elkerülje az árak tartós esését. Mindkét tevékenység a jegybank mérlegének dagadását eredményezi, hiszen hitelt nyújt vagy értékpapírt vásárol, hogy a pénzbőséggel ösztönözze a hitelezést. Ennek következtében a legnagyobb jegybankok mérlegfőösszege a válságot megelőző időkhöz képest körülbelül megháromszorozódott. Mindez nem tiszta elmélet, olyannyira, hogy az MNB leköszönő vezetése egyáltalán nem riadt vissza ezektől a megoldásoktól. Egyebek mellett folyamatosan bővítette a hitelek fejében elfogadott értékpapír-fedezet körét, és új jegybanki eszközként bevezette a kéthetes, a hat hónapos és a kétéves hitelt. Utóbbi iránt gyér maradt a kereslet, ékes bizonyítékaként annak, hogy a hosszabb távú hitelezést alapvetően nem a pénzszűke gátolja. Az MNB mérlegfőösszege, társaiéhoz hasonlóan, a válság 2008-as kitörése óta megduplázódott, tízezermilliárd forint fölé ugrott.
Matolcsy György
Fazekas István
Előszeretettel hivatkozik Matolcsy az amerikai Fed, a Bank of England és az Európai Központi Bank (EKB) gyakorlatára is, anélkül hogy részletezné, mit venne át tőlük. Ám az EKB kizárólag a nem működő pénzügyi közvetítői csatornák kitisztítására vállalkozik, a pénzteremtés nem célja. A bankok számára könnyebben elérhető, hosszú lejáratú források biztosításával stabilizálta a bankközi piacot, így ismét beindulhatott az egymás közötti hitelezés. A feszültség enyhülése folytán a bankok már elkezdték visszafizetni a felvett többlethitelt.
Kezdetben az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed is ilyen céllal pumpálta a pénzt a gazdaságba, de itt nem állt meg: a csatornák tisztításán túl is látta értelmét a klasszikus mennyiségi programok beindításának. Az immár harmadik kiadást megért mennyiségi lazítás célja a gazdaság felpörgetése, a defláció, azaz a tartós árcsökkenés veszélyének elhárítása. Miután a Fed már lényegében nullára csökkentette a jegybanki alapkamatot, nem maradt más eszköze, mint hogy a pénzt közvetlenül a bankrendszerbe pumpálja. A terv egyszerű: addig beszélni és addig nyomtatni, amíg infláció és gazdasági növekedés nem lesz. Csakhogy Magyarországon nincs defláció, sőt az áremelkedés tavaly Európa-rekordot produkált, és ideje lenne azt megfogni – éppen a növekedés reményében. Mi több, az áremelkedést nem a jegybank politikája fűti, hanem a kormányzati adóintézkedések, ezek nélkül az infláció éppen az MNB 3 százalékos célja körül alakult.
A Fednél is messzebb merészkedett a japán kormány. A tavaly decembertől ismét miniszterelnök Abe Sinzo elsődleges céljaként az évtizedes problémát jelentő defláció letörését jelölte meg, amelyhez az ismételt költségvetési keresletélénkítés részleges jegybanki finanszírozása vezethet el. Ezt hívják a szakmában nukleáris opciónak: amikor a kormány korlátozza a jegybank függetlenségét, és részben pénznyomtatásból költekezik, abból kiindulva, hogy ha ez sem hozza el az áhított inflációt, akkor semmi. A magyar költségvetési és monetáris politika ismerői efféle megoldástól tartanak a leginkább, mert az egyszerre ásná alá a kormány megmaradt és az MNB kikezdett hitelességét. A reakció feltehetőleg a forint gyengülése és a magyar államadósság kockázati felárának megugrása lenne.
Egy gyakorlatlan jegybankelnök könnyen hiheti, hogy tetszés szerint másolhat, ám csapdába eshet. Amit szabad Jupiternek, azt szabad nekünk is – fordíthatta ki az ismert mondást Cristina Fernández de Kirchner argentin államfő. A Buenos Aires-i jegybank az elmúlt években folyamatosan növelte állampapír-vásárlásait, tavaly már a GDP öt százalékának megfelelő összegben finanszírozta pénzteremtéssel a költségvetést. Ez látszólag megegyezik a Fed és a japán jegybank politikájával, csakhogy míg utóbbiak esetében az árfolyam kontrollált gyengülését az állampapírhozamok alacsony szinten való stabilizálódása kísérte, addig a főként dollárban eladósodott Argentína helyzetét merőben máshogy ítélték meg a befektetők. A dél-amerikai ország nem hivatalos inflációja 30-35 százalékra ugrott, a hivatalos dollárárfolyam ma 5 pesó körül van, szemben a két évvel ezelőtti 4 pesóval, ám a feketepiacon az úgynevezett „kék” dollárt 8 pesó körüli árfolyamon váltják. A jegybank devizatartaléka – az argentin fizetőeszköz gyengülésének megakadályozását célzó folyamatos intervenciók hatására – a 2011-es 52 milliárd dolláros csúcsról 42 milliárd dollárra esett.
Bedarált bankjegyek
Pataky Zsolt
Mivel az argentin jegybank állampapír-vásárlásait a költségvetés nehéz finanszírozhatósága váltotta ki, a lépést úgy értékelték a befektetők, hogy a pénzteremtéssel a büdzsé feszültségeit enyhítették, érdemi reformok helyett. Ez a politika jelentősen csökkentette az argentin pénzügyi eszközök vonzerejét. Az egyéves pesóállamkötvény hozamai 40 százalék fölött vannak, a dollárkötvény pedig 15 százalékot fizet évente. Ekkora kamatokkal a jelenlegi költségvetési politika nem fenntartható, a befektetők tehát kerülik az argentin eszközöket. Ebből egy tapasztalat biztonsággal leszűrhető: ha egy pénzügyileg sebezhető ország jegybankelnöke arra készül, hogy közvetlenül finanszírozza a kormány költségvetését, azonnal a kezére kell csapni, nehogy nagy bajt okozzon. Csak remélni lehet, hogy akad még Magyarországon, aki ezt adott esetben megteszi.
Csehországra is érdemes egy pillantást vetni. A gazdaság tavaly visszaesett, holott a jegybank lényegében nullára csökkentette az alapkamatot. Folyamatos a polémia arról, hogy mikor kezdje el a mennyiségi lazítást, mások pedig azt szorgalmazzák, hogy az árfolyam gyengítése érdekében interveniáljon, azaz koronát adjon el külföldi deviza ellenében. Ám ennek hátterét alacsony infláció és az eurózónáétól elmaradó állampapírhozamok adják, vagyis ez a helyzet sem hasonlítható a magyarországi állapotokhoz.
A különbség a sikeres és sikertelen jegybanki akciók között a körülményekre vezethető vissza, amelyek közepette bevezették őket. Magyarán: nem árt tudni, hol élünk. A csak saját devizában eladósodó államok, amelyek a növekedés és az infláció felpörgetése céljából választották a nem hagyományos eszközöket, nem szembesültek olyan következményekkel, amelyek túlnőnek az eredeti problémákon. Nem így a nagy devizaadósságot felhalmozó Argentína, amely a jegybanki pénzteremtést a költségvetés finanszírozására vetette be. Ez ugyanis visszaütött: a gyengülő árfolyamon keresztül a devizaadósok helyzete súlyosbodott. Nem mindegy tehát, hogy mely intézkedéseket válogatja ki Matolcsy György abból a bizonyos tizenhatból. Magyarország ugyanis nem mentes a kockázatoktól: magas a devizaadóssága, és szembe kell néznie az IMF nélküli élet veszélyeivel is. Egy nem gondosan megválasztott unortodox lépés többet rontana, mint javítana a helyzeten.
Mivel a jegybanki alapkamat messze áll a nullától, kiadós tere volna a hagyományos politikák alkalmazásának, például a kamatcsökkentésnek. Deflációs veszélytől sem kell tartani. Úgy fest, hogy a magyar helyzet jobban hasonlít az argentin, mint a cseh (vagy amerikai, japán) példára. Ráadásul a hazai bankok nagyjából 4400 milliárd forintot parkoltatnak kéthetes kötvényben, ami szintén azt mutatja, hogy kevés a meghitelezhető cél. Jóval több hatása lehetne, ha a jegybank – bár ez túl szokványos – kiállna az alacsony infláció mellett, és a várakozásoknál enyhén szigorúbb politikával lepné meg a befektetőket. A hitelesen csökkentett inflációval tudná a legtöbbet tenni a hitelezés felfuttatásáért is, hiszen az a többéves kamatok csökkenését eredményezné. A legfontosabb nem ortodox lépése az új jegybanki vezetésnek az lehetne, ha sikerülne Varga Mihályt, az új nemzetgazdasági minisztert rávenni arra, hogy a bevezetésükkor átmenetinek tekintett, torz különadókkal az EU által a GDP 3 százalékában megszabott határon belülre tuszkolt költségvetési hiányt fenntartható módon az egyensúly felé billentse. Az alacsony infláció melletti elköteleződésen kívül ez lenne az a másik fajsúlyos jegybanki gazdaságpolitikai lépés, ami a hitelezésnél fontos hosszú távú kamatokat csökkenteni tudná, serkentve a beruházásokat és a gazdasági növekedést. Ezzel az állam finanszírozási problémái is enyhülhetnének, és elhárulna annak veszélye, hogy a befektetők folyamatosan azt vizslassák, milyen ötletekkel kívánja az állam helyzetét könnyíteni a jegybank.
