A múlt hét – az előző hetekhez hasonlóan – sok izgalmat tartogatott. A piacokon továbbra is nagyon változékonyak az árak, amellett, hogy ma már a globális pénzügyi rendszer „szanálása” sikeresnek tekinthető a különböző adminisztratív intézkedéseknek köszönhetően. Míg a hétfő és a kedd ellentétes mozgásokat hozott, amelyek hellyel-közzel kiegyenlítették egymást, szerdán a piacok nagyot ugrottak, majd péntekre kissé megnyugodtak a kedélyek.

A hét eseményeit ezúttal – sajnos negatív értelemben – a hazai vonatkozású események mozgatták világszerte. Az Nemzetközi Valutaalappal (IMF) történt megállapodás részleteit megismerve azonban a befektetők megnyugodhattak, mivel a forinteszközök elleni támadás immár értelmét vesztette. Az IMF-hitelkeret ugyanis azt biztosítja, hogy a Magyarország számára lejáró hitelek megújítása limitált kamatszint mellett történhet meg. A piaci kamatszintek jóval magasabbak voltak az utóbbi időben, így piaci kamatok mellett felvett hitelek a válságból való kilábalást nehezítették volna meg, vagy – rosszabb esetben – akár ellehetetlenítették volna a kilábalást, és államcsődhöz vezethettek volna.

Az IMF-hitelkeret (157 milliárd dollár) tehát a lejáró hitelek megújítását könnyítik meg, ehhez az EU 8,1 milliárd dollárral csatlakozott, ami a gazdasági növekedés beindításához vehető igénybe, míg a Világbank 1,3 milliárd dollárt ajánlott fel a bankrendszer likviditási helyzetének javítására. Egyes EU tagországok elvi támogatásunkat adják a csomaghoz. Erre szükség is lehetett akkor, amikor forint ellen spekuláló londoni bankárokat kellett meggyőzni arról, hogy tegyenek le terveikről… Persze, maga a csomag olyan erős és annyira széleskörű támogatottságot jelent, hogy ellene spekulálni nem szerencsés. Ezek után nem meglepő, hogy a forint erősödött, de az, hogy a 284-es szintről 255 alá is erősödött az euróval szemben, az már a várakozásainkat is felülmúlta.

Devizapiac

Az euró/dollár keresztárfolyam alakulásában nem a kamatkülönbözet, hanem kizárólag a tőke biztonságkeresése játszott szerepet.

Ez a trendet tovább húzta, de a későbbiekben – mikor a feltörekvő piaci pánik alábbhagyott, a dollár is gyengülni kezdett. Ez azonban nem jelenti azt, hogy a trend változni fog, mivel az 1,33-as szintig még mindig marad a dollárerősödés, mint meghatározó trend.

A volatilitás továbbra sem csökkent, pedig korábban már azt gondoltuk, hogy a keresztárfolyam hektikus mozgása nem fokozódhat tovább.


Így tehát azt tudjuk mondani, hogy rövidtávon 1,33-ig erősödhet az euró/dollár, de hosszabb távon továbbra is a dollár erősödésére számítunk. Ezzel együtt a hektikus mozgások miatt nem ajánljuk a devizapiaci befektetéseket.

A hazai piacon a forint árfolyamában bekövetkező változásokat egyértelműen a forint elleni spekuláció, majd az IMF-csomag generálta.

Látható, hogy amilyen gyorsan értéktelenedett a forint a vezető devizákkal szemben a spekulatív nyomás hatására, olyan gyorsan tért vissza a korábbi szintekre a jegyzés, miután a nyomás enyhült az IMF-csomag hatására.

A dollárra mindez csak „kis ráhagyással” igaz, mivel közben a dollár jelentősen erősödött az euróval szemben. Most tehát annak lehetünk tanúi, hogy mi lett volna akkor, ha nem lett volna pánik a piacon. A forint ugyanis valójában ott folytatja, ahol augusztus elején kitért a korábbi pályáról. Emiatt a volatilitás csökkenésére számítunk és arra, hogy az euró/forint árfolyam 252-266 közötti sávban marad – akár év végéig.

Ez persze csak akkor lehet igaz, ha újabb extrém sokkok nem érik a hazai gazdaságot. Most ebben a kérdésben egyedül a jövő évi költségvetést látjuk kockázati tényezőnek, mivel a harmadik verzió után nem kizárt egy negyedik verzió sem, miközben a kormány látványosan igyekszik megfelelni mind az IMF-nek, mind az ellenzéknek, vagy legalábbis annak egy részének a költségvetési sarokszámok tekintetében. A feladat nem egyszerű, mert – miután enyhült a pénzpiaci feszültség – a korábban a konszenzus irányába lépő pártok ismét egymás kicsinyes lejáratására fordítják összes energiájukat a gazdasági kérdések valós megoldása helyett.

Az erős volatilitás okán a forintpiacon sem javasolunk ügyleteket.

A nemzetközi kötvénypiacon ismét azt tapasztaltuk, hogy a fejlett piaci kötvénymozgások kizárólag a pánik mértékétől függnek, míg a fejlődő térségben a fejlett régiók piaci mozgásainak ellentétét látjuk. A kockázati prémiumok tehát rendkívüli mértékű ingadozást mutatnak. Érdekes, hogy az európai hozamok érdemben nem változtak heti szinten, míg az amerikai államkötvények hozama emelkedett, így mára 4,0 százalékra állt be a hozam mindkét gazdasági térségben.

A fejlett piaci mozgások – különösen az USA tekintetében – is elég jelentősek voltak, de a feltörekvők – különösen a hazai piac – mozgása rendkívüli volt az elmúlt napokban. A hozamok nem feltétlenül racionális döntések következtében alakultak ki.

Korábban a likviditáshiány okozott extrém mozgásokat, ami azért következett be, mert jelentős mennyiségű eladásokkal szemben nem állt megfelelő kereslet. Emiatt az Államadósság Kezelő Központnak (ÁKK) aukciókat is érvénytelennek kellett nyilvánítania. Miután azonban a nyomás csökkent a korábbi eladók nem az előző időszakban kialakított lejárati struktúrát vásárolták – részben – vissza, hanem kicsivel hosszabb átlagos lejárati időre álltak rá, mivel az Magyar Nemzeti Bank (MNB) kamatemelésének hatására a rövid oldalon indokolatlan lett volna a hozamcsökkenés.

Korábbi várakozásaink nem változtak: a magas hozamszinteket ki lehet – ki kell! - használni arra, hogy 1-3 éves időtávon igen jelentős pozitív reálhozamot érhessünk el. Bár a jövő évi költségvetés negatív GDP bővüléssel számol, valamint további restrikciót ígér, a kamatpálya ma a csúcson lehet, mivel az MNB kamatemelése kizárólag a spekulatív támadás megakadályozását szolgálta, tényleges reálgazdasági oka nem volt a lépésnek. Ajánlásunk tehát nem változott.

A hazai piac alakulása szélsőséges példája a nemzetközi trendeknek:

Ajánlás

Állampapír piac: állampapírok: Hazai kötvények: Gyűjtögetés: 3-5-10 éves papírok Vállalati kötvények: eladás Nemzetközi részvénypiac: EU részvények: kivárás USA részvények: kivárás Orosz részvények: kivárás – emelkedésben eladás Egyéb feltörekvők: kivárás Hazai részvénypiac: Hazai részvények: kivárás – emelkedésben eladás Befektetési alapok: Hedge fundok (melyek negatív korrelációt mutatnak a kötvény és a részvény piacokkal).

Az eső trendből képes volt kitörni a piac egy még gyorsabban eső trendbe, ami exponenciális folyamatként jelentik meg az ábrán. Ez a gyorsuló esés lehet, hogy már a folyamatos esések végét jelenti, ezt azonban még nem tudjuk. Az erős eső trendből ugyanis még nem jött ki az index, de ha ez megtörténne, még akkor is csak arra van esély, hogy a korábbi kevésbé meredek esésbe váltson a piac. Az persze ma egy elég jó indikáció lenne, ha azt mondhatnánk, hogy 17 000 pontig (a korábbi eső trend ellenállási szintje) emelkedhetünk, utána pedig további esés várható, mivel ma a hosszú távú kilátások továbbra sem jók. Ezt már a jövő évi költségvetés sarokszámai is tükrözik.

A helyzet azonban ennél bonyolultabb: a volatilitás nem csökkent és az utóbbi nagy emelkedés egy újabb korrekciót válthat ki, ezúttal negatív irányba. Az okok között elég, ha csak annyit említünk, hogy a vezető értékpapír-piaci indexek (különösen az Egyesült Államokban) még mindig nem estek annyit, mint a korábbi válságok idején, amikor ráadásul nem volt ennyire mindenre kiterjedő a válság hatása.

Ha viszont a fejlett piacok esnek, a feltörekvőkre sem vár gyors kilábalás. A hazai piacon különösen érdekes lehet az OTP helyzete, mivel a foglalkoztatottság csökkenése előbb-utóbb a hiteltörlesztésekre is negatív hatással lesz, arról nem is beszélve, hogy a vállalati hitelezés volumene akár drámai csökkenést is mutathat. Ha az OTP kilátásai nem jók, akkor a Budapesti Értéktőzsde (BÉT) egésze sem fog tartós emelkedést produkálni.

Ilyen körülmények között ma az emelkedésben eladást javasoljuk. Ez az ajánlás nem jelenti azt, hogy shortolni kell a piacot, de a korábban vett részvények mennyiségét csökkenteni kell a portfoliókon belül. A felszabaduló tőkét pedig folyamatosan át kell csoportosítani a hazai kötvénypiac irányába.

A nemzetközi részvénypiac befektetéseket nem ajánljuk továbbra sem, mivel a devizapiaci mozgások még mindig olyan jelentős volatilitást mutatnak, hogy az egyes piacok hazai devizában mért teljesítménye a devizapiaci mozgások miatt olyan jelentős mértékben torzul, hogy az nem vállalható kockázati szintet jelent.

Fürjes Szabolcs