Ha a fejlett piacokon alacsonyak a kamatok, olcsóbbá válik az adósságszolgálat, a befektetők pedig öntik a pénzt a feltörekvő piacokra. Ha azonban a fejlett országok kamatot emelnek, olcsó pénz hiányában a gyenge gazdaságú országokban – például hazánkban - felmerül a valutaválság rémképe.



2003-ban - a kilencvenes évek elejéhez hasonlóan - újra elárasztotta a feltörekvő piacokat a beáramló külföldi tőke. Ezzel egyidejűleg a feltörekvő országok dollárban kibocsátott kötvényeinek kockázati felárát mutató EMBI index 347 bázisponttal csökkent. A csökkenésben jelentős szerepe volt a feltörekvő országok gazdasági megszilárdulásának, de nem szabad elfeledkezni az elmúlt év rekord alacsony szinten álló dollár- és az eurókamatairól sem. A globális likviditási helyzetet, vagyis a feltörekvő, kockázatosabb piacokra kívánkozó tőke mennyiségét jelentősen befolyásolja ugyanis a fejlett országok jegybanki alapkamata. A kulcsdevizák kamatszintje viszont a fejlett országok gazdaságának konjunktúrájának helyzetétől függ. Ha például az amerikai gazdaság motorja és vele együtt az infláció felpörög, jön a kamatemelés, és a fejlődő országok rendelkezésére álló olcsó finanszírozási forrás máris elkezd apadni, a befektetők kockázatvállalási kedve pedig az olcsó pénz megdrágulásával azonnal elpárolog. Ez pedig a fejlődő országok által kibocsátott kötvények kockázati felárában (spreadekben) is megmutatkozik – írja a Magyar Nemzeti Bank stabilitási jelentése.

Először mindig a gyengéken csattan az ostor

A külföldiek kötvényvásárlási kedvét elveszi az úgynevezett carry-trade-en elérhető haszon megcsappanása is. A carry-trade folyamat lényege, hogy a fejlett piacokon felvett olcsó hitelekből a feltörekvő piacokon kötvényeket és részvényeket vásárolnak. Amint azonban a fejlett országokban megdrágul a hitelfelvétel, a fejlett és fejlődő országok kamatkülönbségét kihasználó befektetők, carry-traderek haszna tetemesen csökken, ezért igen gyorsan megszabadulnak fejlődő országbeli befektetéseiktől. Mivel a befektetést jelentős hitelállomány is finanszírozza, egy befektető kiszállása is komoly elmozdulást okozhat egy kisebb ország valutapiacán. Április elseje óta körülbelül 145 milliárd forintnyi – főleg rövid futamidejű - magyar állampapírtól szabadultak meg a külföldi befektetők, ebből több tízmilliárd forint kivonása a carry-tradereknek köszönhető, akik az amerikai kamatemelés hírére időben igyekeztek kivonulni a piacról.

A nagy befektetői kivonuláshoz az is hozzájárult, hogy az év első három hónapjában meglehetősen sok pénz áramlott be a magyar kötvénypiacra anélkül, hogy hosszútávra vásároló végbefektetők magyar papírokat vettek volna. A rövidtávra spekulálók "forró pénze" viszont itt ült, és várta, hogy az MNB gyors kamatcsökkentési sorozata után besöpörje a hozamot. Amikor azonban a várt csökkentések csak lassan csordogáltak, az amerikai kamatemelési várakozások miatt viszont a feltörekvő piacokkal szembeni kamatfelár sebesen emelkedett, a rövid távú spekulatív céllal beáramlott "forró" tőke kezdte magát kényelmetlenül érezni Magyarországon, de bennragadt.

Ennek az az oka, hogy a különböző országok devizában kibocsátott kötvényei (external debt piacok) ugyanis tavaly nagyon jól teljesítettek. Az alappiacokhoz (core market) viszonyított kockázati felárak (spreadek) sokat szűkültek. Sok befektető vásárolta a devizákban kibocsátott kötvényeket a feltörekvő piacokon – mondta a hvg.hu-nak egy frankfurti kötvénykereskedő. Idén viszont, mióta felmerült, hogy a Fed következő lepése kamatemelés lesz, a befektetők természetesen először a legkevésbé likvid, legérzékenyebb befektetéseiktől kezdtek el megszabadulni: argentin, mexikói, török, brazil devizában kibocsátott kötvényportfólióikat próbálták csökkenteni. Mivel azonban a vevők se estek a fejükre - ők is hallották a híreket a küszöbön álló amerikai kamatemelésről -, vonakodtak a felkínált papírokat venni. Egyre többen ragadtak benne vételi (long) pozíciókban, és minél többen jártak így, annál rosszabb lett a "buli" hangulata.

Akik nem tudtak ésszerű árakon kiszállni azokból a pozíciókból, azok – logikus módon - megpróbálták kockázatukat más feltörekvő piacokon csökkenteni. Ekkor következett be az eladási hullám azokon a helyi valutában kibocsátott kötvénypiacokon (local currency piacok), amelyek fundamentálisan gyenge lábakon álló gazdaságokat finanszíroztak: Magyarország, Lengyelország és hasonló magas költségvetési hiánnyal küzdő országok helyi valutában kibocsátott kötvényeinek piacai – összegezte a szakértő.

Az, hogy egy ország piaca mennyire van kitéve a hirtelen tőkekivonásnak - a hazai gazdasági mutatókon (fundamentumokon) kívül - a tőkebeáramlás összetételétől is függ. A működőtőke-beáramlás és a részvénypiac sokkal kevésbé vannak kitéve más országok kamatlépéseinek. A valutaválságok jórészt akkor alakulnak ki, amikor a befektetéseiket tömegesen átértékelő befektetési alapok és spekulánsok (rövidtávra befektetők) - a csordaszellemtől hajtva - tömegesen viszik kifelé hitel- és portfoliótőke befektetéseiket biztonságosabb országokba – írja a portfolio.hu.

Jelenleg a külföldiek kezében lévő, forintban kibocsátott államkötvények aránya meghaladja a 30 százalékot. A magyar piacon is jelentős szereplők az úgynevezett konvergencia befektetők, akik az EU-hoz csatalakozó tagországokban várható hozam csökkenésre játszanak. Ha a tavaly decemberi „vérfürdőt” követő nagy kivonulásukat követően újra nagyobb számban hagynák el a magyar piacot, az igen fájdalmas veszteségeket okozhatna a kötvénypiacnak és a forintnak.

Pénzpiaci rémálom

Nagy kérdés, hogy megismétlődhet-e az 1994-ben kezdődött válságsorozat. 1994-ben a piacok a négyéves mélyponton lévő irányadó amerikai kamatszint fokozatos emelkedésére számítottak, a Fed azonban villámgyorsan hajtotta végre az összességében többszáz bázispontos kamatemelést, mire a befektetők gyorsan átértékelték a helyzetet és hatalmas mennyiségű pénzt vontak ki a feltörekvő piacokról. A fejlődő országok kötvényeinek átlagos kockázati felára megduplázódott, ami súlyos pénzügyi válságba sodorta Mexikót, bekövetkezett az úgynevezett tequila-válság.

A kilencvenes évek közepén megismétlődött a történet. A robosztus ázsiai gazdasági növekedés a tőkekeresletet is hatalmas mértékben növelte. A tőke az ázsiai országok bankjain keresztül áramlott be a gyorsan növekvő gazdaságokba, így a bankok óriási árfolyamkockázatot halmoztak fel. Az ázsiai országok valutáinak összeomlása a külföldi hitel és portfoliótőke pénzcsapok elzárását is maga után vonta, csakúgy, mint az ezt követő, 1989-es orosz válság, amely után egy időre vége szakadt a feltörekvő országok nagyvonalú finanszírozásának.

A feltörekvő piacok számára a legnagyobb kockázat – a tíz évvel ezelőtti helyzethez hasonlóan - ma is az, hogy a fejlett piaci kamatok, a kamatciklus mélypontján vannak, ahonnan már csak felfelé vezethet az út. Ez pedig az 1994-es dráma megismétlődésének rémképét vetíti előre, ha az egyébként várható kamatemelés túl gyors lesz. Súlyosbítja a helyzetet, hogy a rövid futamidejű amerikai kamatok jelenleg alacsonyabban állnak, mint 1994 elején, ami növeli annak a valószínűségét, hogy a befektetők a kockázatosabb eszközöket túlértékelték. Ha pedig megfordul a piaci hangulat, az a magyarországihoz hasonló, kisméretű és kicsiny forgalmú piacokat küldi a padlóra leghamarabb. Egy ilyen fordulat egy időre feltartóztathatja az MNB régóta várt kamatcsökkentéseit, de várhatóan nem hosszútávon.

Csökkenti a tequila-válsághoz hasonló esetek megismétlődésének kockázatát, hogy a befektetők ezúttal feltehetőleg nagyobb mértékű és sebességű kamatemelésekre számítanak és áraztak be, mint amilyenre sor kerül. Rontja viszont a helyzetet, hogy bár Magyarországot már egyre kevésbé sorolják a feltörekvő piacok közé, az euroövezethez történő csatlakozás 2010-re történő eltolásával kevésbé élessé vált a határ, ami Magyarország és a többi feltörekvő ország között húzódik – mondta a hvg.hu-nak egy jegybanki szakértő.

Érdekesnek találta cikkünket?
Legyen HVG pártoló tag!

A HVG Pártoló Tagság programja az első olyan kezdeményezés, aminek keretében az olvasóink közelebb kerülhetnek szerkesztőségünkhöz és támogatásukkal segíthetik, hogy újságírói munkánkat továbbra is az eddig megszokott magas színvonalon végezhessük. Tagjainknak heti exkluzív hírlevelet küldünk, rendezvényeket kínálunk, a könyveinkre és egyéb termékeinkre pedig komoly kedvezményt adunk. Támogatóként már heti egy kávé árával is hozzájárulhat a minőségi újságíráshoz! „Amikor annyira eluralkodik a mindennapi életünkön a virtualitás, üdítő igazi emberi kapcsolatokat építeni.”
K. Erna – Pártoló tag


„Régóta olvasom a HVG-t és cikkei között mindennap találok érdekfeszítőt!”
H. Szabolcs - Támogató
Csatlakozzon programunkhoz, támogassa munkánkat egyszeri hozzájárulással vagy fizessen elő a hetilapra!
A HVG Pártoló Tagság programja az első olyan kezdeményezés, aminek keretében az olvasóink közelebb kerülhetnek szerkesztőségünkhöz, és támogatásukkal segíthetik, hogy újságírói munkánkat továbbra is az eddig megszokott magas színvonalon végezhessük. Támogatóként már heti egy kávé árával is hozzájárulhat a minőségi újságíráshoz! Csatlakozzon programunkhoz, támogassa munkánkat egyszeri hozzájárulással vagy fizessen elő a hetilapra!
Itt a világ első drónrepülője, amivel bárki felszállhat

Itt a világ első drónrepülője, amivel bárki felszállhat

Megtaláltuk Petőfi ősbűnét - ezért került a kultúrharc célkeresztjébe

Megtaláltuk Petőfi ősbűnét - ezért került a kultúrharc célkeresztjébe

Íme az USA kedvenc vállalatvezetője

Íme az USA kedvenc vállalatvezetője

„Megfordítanám veled a világot” – KIES klippremier

„Megfordítanám veled a világot” – KIES klippremier

Ferenc pápa pedofilvádak eltussolása miatt váltotta le két közeli tanácsadóját

Ferenc pápa pedofilvádak eltussolása miatt váltotta le két közeli tanácsadóját

Ruby Rose egy magyar kórházban volt, és szerinte ez a legfélelmetesebb hely, ahol valaha járt

Ruby Rose egy magyar kórházban volt, és szerinte ez a legfélelmetesebb hely, ahol valaha járt