Autós részvények - Vegyünk, ne vegyünk?

Az európai autógyártók legfontosabb piacai vegyes képet mutattak az első félév alapján. A kormányzati stimulusok év/év alapú növekedéshez segítették a kínai és a brazil piacot, az európai autóértékesítés is azért szenvedett el csupán 11%-os visszaesést, mert a több országban sikeresen alkalmazott roncsautó programok jelentős előrehozott vásárlásokat generáltak. Az USA-ban júliusban indult autóvásárlást ösztönző program, ott az első félévben még 35%-kal csökkentek az eladások.

A legfontosabb autópiacok változása 2009 első félévében, év/év

Concorde

Autóértékesítés gyártónként – előnyben a volumengyártók
 
Az európai gyártók globális értékesítései jelentős esést mutattak 2009 első félévében. A leginkább ellenállónak a Volkswagen és a FIAT mutatkozott, ez a két csoport volt az Európa több országában is futó autóvásárlást ösztönző programok nyertese. A Volkswagennél a stabil eladásokat a több mint 20%-kal magasabb kínai értékesítés és a szinte testre szabott európai autóvásárlás támogató programok segítették. A FIAT szintén az európai értékesítés felfutásból, valamint a brazil piaci növekedésből profitált. Általában elmondható, hogy a volumengyártók kisebb esést szenvedtek el, a prémium autókat előállító Daimler és BMW a vállalati ügyfelek vásárlásainak visszaesésével és a finanszírozási lehetőségek szűkülésével komolyabb értékesítés visszaesést mutatott.

Concorde

Árbevétel – zuhanás mindenkinél
 
A járműértékesítés visszaesésével a fókuszunkban lévő autógyártók árbevétele is jelentős csökkenést mutat tavalyhoz képest. Ezt tompította az autófinanszírozó részlegek tavalyinál magasabb árbevétele, rontotta viszont a kedvezőtlen termék-mix és az egyéb ipari részlegek gyenge teljesítménye.
 
Autófinanszírozó részlegek: A BMW, a Daimler és a Volkswagen is emelkedő árbevételről számolt be az első félévben a finanszírozó részlegeiknél, a Renault és a Peugeot/Citroen pedig az ipari részlegeknél mérsékeltebb visszaesést jelentett a finanszírozásban. Ez annak köszönhető, hogy jelentősen nőtt a finanszírozási konstrukciókban eladott járművek aránya, a Volkswagennél például 29,5%-ról 33%-ra.
 
Romló termékmix: Általános jelenség, hogy a személyautó termékmix az európai gyártóknál szinte kivétel nélkül a kisebb modellek irányába mozdult el az idei év első felében. A már több negyedév óta megfigyelhető trendet a roncsautó programok tovább erősítették. A kisebb modelleken a gyártók alacsonyabb árbevételt, és kisebb profitot érnek el.
 
Egyéb ipari részlegek: A legtöbb autógyártó a személyautó eladáson kívül más szegmensekkel is rendelkezik, így a FIAT teherautókat és mezőgazdasági gépeket, a Daimler teherautókat, a BMW pedig motorkerékpárokat is előállít. Ezek értékesítése (például a teherautóké) helyenként a személyautók eladásánál is nagyobb mértékben csökkent, drasztikusan visszaeső árbevételt eredményezve az adott részlegeknél.

Az autógyártó részlegek árbevétele 

Concorde

Operatív eredmény – eltűntek a profitok
 
A zuhanó árbevétel, a romló termék-mix, az alacsony kapacitás kihasználtság és a kapacitás- valamint létszámleépítéssel kapcsolatos egyszeri tételek hatására az autógyártók profitabilitása jelentősen csökkent, a Daimler, a PSA és a Renault pedig már operatív szinten is veszteséges lett. A gyártók szerint mind árbevételben, mind operatív profitban a 2009-es első félév jelentette a mélypontot és a második félévben szekvenciálisan már jobb számokkal állnak elő. 

Concorde

Általánosságban elmondható, hogy az európai gyártók az eladások stabilizálódására számítanak a második félévben. 2010-re vonatkozóan azonban vagy nagyon visszafogott előrejelzést adnak, vagy a piac nehéz kiszámíthatóságára hivatkozva egyáltalán nem fogalmaznak meg véleményt.

Menedzsment várakozások – ennél már csak jobb lehet

PSA

Az európai személyautó értékesítésben 12%-os visszaesésre számítanak 2009-ben, ezen belül a második félévben már csak 7%-os csökkenéssel számolnak, főként a fogyasztói bizalom erősödésének és az autóvásárlási programoknak köszönhetően. 2010-ben már növekedéssel számolnak a teljes európai piacot tekintve.

Volkswagen

Annak ellenére hogy a munkanélküliség tovább emelkedik majd, a fejlett országokban kisebb emelkedés már elképzelhető a második félévben. Az év egészében Észak-Amerikában, Dél-Amerikában és Európában (azon belül is Kelet-Európában) jelentős visszaesést látnak a személyautók piacán. A nehéz helyzetre tekintettel nem adnak előrejelzést a második féléves saját értékesítésükre, de a profit jelentősen alulmúlhatja a tavalyit.

Daimler

A globális személyautó értékesítésben 15%-os visszaesést várnak az év egészében. A legnagyobb visszaesés az első féléves számok alapján az USA-ban, Európában és Japánban lesz, a növekedés fő helyszínei továbbra is Kína és India lesznek.

A Mercedes személyautóknál a második félév már jobb lehet, mint az első főként az új modelleknek köszönhetően, és a részleg „mindenképpen” pozitív operatív eredményről számol majd be.

A teherautó értékesítésben Nyugat-Európában és Japánban 40-50%-os zuhanással számolnak idén, míg az észak-amerikai kontinensen 30-40%-os lesz a visszaesés. Összességében 2010 elejéig nem számítanak jelentős értékesítés bővülésre.

FIAT

A menedzsment szerint a személyautó értékesítés már javul is a második félévben. A teherautó és mezőgazdasági gép gyártásban azonban az idei negyedik negyedév előtt nem várnak javulást.

BMW

Talán a BMW menedzsmentje volt az első félév után a legpesszimistább. Szerintük elképzelhető, hogy az USA, Japán, Nagy-Britannia valamint Európa jelentős részének személyautó eladásai évekig (!) tartó csökkenést mutatnak majd, mielőtt egy alacsony szinten stabilizálódnának.

Renault

A francia gyártó optimista a globális személyautó értékesítés kilátásait illetően a 2009-es második félévben. Korábbi 15%-os várakozásukkal szemben idén csupán 12%-kal esnek a személyautó eladások.
 
Elemzői árbevétel várakozás – elértük az aljat?
 
A teljes szektorra vonatkozó 2009-es és 2010-es árbevétel várakozás több lépcsőben közel negyedével csökkent 2008 év elejéhez képest. A konszenzus minimális árbevétel növekedést vár 2010-ben, ami valószínűleg nem az európai kontinensről származó bevételeknek köszönhető, hiszen itt a roncsautó programok kifutásával jelentős visszaesés következhet az értékesítésben. Sokkal inkább Ázsia, ezen belül is Kína és India lehet az értékesítés és az árbevétel növekedés motorja.

Concorde

Operatív profit várakozások – nullszaldós idei év, gyenge 2010
 
Az alacsony hitelkamatok és az adókedvezmények hatására már ötödik hónapja emelkedő eladásokat produkál az indiai személyautó piac. Júniusban 8%-kal több személyautót adtak el, az első félévben pedig stabilan 5%-kal bővült az eladás.

Concorde

A szektor profitabilitása a még 2008 elején várt 7%-os szintről 2009-ben nullára esett, 2010-ben pedig elérheti a 2,5%-ot.

Concorde

Árazás – pont a hosszú távú átlagon
 
A relatív mutatók közül az egyik leginkább alkalmazhatónak a P/S hányadost tartjuk az autógyártók esetében. Ez alapján az európai szektor jelenleg 0,35-ös szorzón forog (Volkswagen nélkül!), ami megfelel az 1989-től számított historikus átlagnak. A szektor tehát nem drága, a következő negyedévekben várható negatív hatások miatt azonban, a rallykban népszerű ciklikus autógyártó szegmens száguldása ellenére ezeken a szinteken óvatosak lennénk a vételekkel.
 
Relatív árazás – P/E alapon még nagyon drága a szektor
 
P/S alapon tehát a hosszútávú átlagán forog a szektor. Ezen belül a kisebb volumengyártókat (PSA, Renault, FIAT) a rendkívül volatilis profitabilitásuk miatt a piac (historikusan is) diszkonton árazza, míg a prémium gyártók jelenleg P/S alapon hosszútávú átlaguk közelében forognak (A BMW még alatta, a Daimler valamivel felette). A Volkswagen árazása bármelyik mutató alapján igen extrém, ami az előző hónapok VW/Porsche hatalmi harcának és az azzal kapcsolatos véleményünk szerint túlzott árfolyam-emelkedésnek tudható be.

P/E alapon azonban már látszik, hogy a jelenlegi szinteken az alacsony profit marginok miatt magas kétszámjegyű értékek adódnak még 2010-ben is. Az érvelés, miszerint a ciklikus iparágakat a 2011-es profitjuk alapján kell már most megvennünk kicsit sántít, hiszen a sokszor túlzó menedzsment- és piaci várakozások elégtelen teljesülése, és az iparági szereplők által is kegyetlenül nehéznek mondott 2010-es év miatt feltehetően jelentős eséseket láthatunk még a szektor papírjaiban.

Concorde

Elemzői vélemény – Pozitívumok

Az első félév eladási adatai jól tükrözték a nehéz értékesítési körülményeket, de az állami vásárlás ösztönző programok sikereit is. Az eladások a legtöbb régióban kedvezőbben alakultak, mint arra korábban számítottunk.

Az autógyártók a korábbinál valamivel hatékonyabb struktúrákat alakítottak ki, ennek köszönhetően 2009 második félévében ismét profitábilisan működhetnek.

A nehéz hitelpiaci helyzet ellenére szinte kivétel nélkül nőtt a finanszírozás keretében eladott autók aránya a teljes értékesítésen belül, amely jótékonyan járul hozzá az árbevételhez és a profitabilitáshoz.
 
Elemezői vélemény – Negatívumok

Az első és legfontosabb negatív tényező az értékesítés várható jelentős visszaesése több régióban 2010-ben. Stabil eladásokkal abban az esetben számolhatnánk, ha a recesszió „V” alakú lenne, vagyis a gyors kilábalás után a lakossági fogyasztás erős növekedésével számolnánk. Véleményünk szerint azonban a jelenleg futó roncsautó és egyéb programok jelentős mértékben előrehozott vásárlásokat generálnak, ami drasztikus visszaeséshez vezethet jövőre.

A volumen csökkenése mellett a termék-mix kisebb modellek irányába való eltolódása ronthatja a gyártók növekedési kilátásait, hiszen az alacsonyabb kategóriájú modelleken alacsonyabb árbevételt és kisebb marzsot érnek el a gyártók.

A szektor jelenleg a historikus átlagán forog P/S alapon, de a P/E mutató alapján csak a 2011-es értékek alapján tűnik vonzónak a szektor, addig azonban az európai autógyártóknak a kifejezetten nehéz 2010-es évvel is meg kell küzdeniük.
 
Ajánlás
 
A jelenlegi árazás alapján az európai autógyártók részvényei nem mondhatók olcsónak. Az általános jó hangulat azonban magasra repítheti a ciklikus szektorok papírjait. 0,40-es szektor P/S (VW nélkül!) körüli szinteken (nagyjából 15%-kal a jelenlegi szintek felett) azonban már profitrealizálást ajánlunk. Komolyabb vételi ajánlást a szektorra vonatkozóan a jelenlegi szintekhez képest 15-20%-kal lejjebb fogalmaznánk meg.

Nagy Viktor
Concorde