Április végén állt folyamatosan gyengülő pályára a forint árfolyama, és június végére a történelmi mélypontnak tekinthető 330 forint/euró szintet is érintette. Két hónap alatt akkora gyengülés következett be, mint a pénzügyi válság óta a legkritikusabb időszakokban, holott a magyar gazdaság helyzete ezt nem indokolta. A tendencia regionális, de a magyar valuta túlteljesített a szomszédos országokhoz viszonyítva. A térségi devizák gyengülése elsősorban nemzetközi folyamatokkal és a nagy jegybankoknak a szigorítás irányába tett lépéseivel függ össze. Ilyen volt az amerikai Fed kamatemelése, az Európai Központi Bank bejelentése, hogy befejezi eszközvásárlási programját, valamint a növekvő olajárak inflációs hatása. Mindez tovább szigorodó monetáris környezetet vetít előre, ami nem maradt reakció nélkül. A szomszédos országok közül a cseh jegybank június 27-én kamatemelésről döntött.

A folytatást illetően megoszlanak a vélemények, de az egyértelmű, hogy a forint árfolyamának alakulását nem lehet sem a magyar gazdaság fundamentumaival, sem pedig a kockázati mutatókkal magyarázni. A makrogazdasági mutatók nem utalnak sürgősen korrigálandó feszültségre, a hivatalos és piaci prognózisok pedig igen ambiciózus növekedést és az egyensúlyi követelmények megtartását vetítették előre. Mindez és az elmúlt években elért nagymértékű fizetésimérleg-többlet, a külső adósság és a devizaadósság részarányának csökkentése sokkal inkább az egyensúlyi felértékelődés irányába mutat. A költségvetés 311 forint/euró árfolyammal készült, s a Magyar Nemzeti Bank júniusi előrejelzése sem számol jelentős forintgyengüléssel, mindkét dokumentum az elmúlt években „megszokott” alacsony inflációs várakozásokat és elhanyagolható árfolyamhatást feltételez (a kormány már közölte, hogy nem kíván a büdzséhez nyúlni az árfolyam miatt – a szerk.).

MTI / Illyés Tibor

Mindezeket figyelembe véve megállapítható, hogy a gyengülő árfolyam mára jelentősen eltávolodott az egyensúlyinak tekinthető pályától, fennmaradása vagy esetleges további gyengülése már semmilyen szempontból nem kívánatos. Nem jelent ösztönzést a kormány által kitűzött négy százalék feletti növekedés megvalósításához, ugyanakkor az inflációs cél szempontjából is veszélyt jelentene, mert az élénkülő belső kereslet alapján elkerülhetetlenül begyűrűzik az árakba. A forintgyengülés az ország kockázati megítélését is kedvezőtlenül befolyásolhatja, s a stabilitást tekintve sem kívánatos.

Az alapkérdés az, hogy mi áll a forint túlzott gyengülése mögött, ha a gyengülés mértékére fundamentálisan és regionálisan nem találunk magyarázatot.

Erre vonatkozóan nem hallottunk az illetékesektől komoly értékelést. A kormányszóvivő magyarázata a spekulációról komolytalannak tekinthető, a MNB pedig csak az inflációs célkövető monetáris rendszer alaptézisét hangsúlyozta, miszerint nincsen árfolyamcélja. Ehhez később hozzáfűzte, hogy az elkövetkező 5-8 negyedévben (az előrejelzési horizonton) nem valószínű, hogy változatlanul maradnak a monetáris kondíciók, azaz a korábbi kommunikációtól eltérően már nem zárta ki a monetáris szigorítás lehetőségét.

Ez a bejelentés azonban nem bizonyult elegendőnek a forintgyengülés megállítására, illetve jelentősebb korrekciójára (a ma reggeli ugrással az elmúlt egy hétben kb. 1 százalékos a visszaerősödés). Nem írta felül ugyanis az MNB korábbi stratégiai bejelentését, mely szerint a magyar monetáris főhatóság a szigorúbbá vált nemzetközi monetáris kondíciók közepette is tartósan folytatni kívánja a nemzetközi trenddel szembeszegülő, a túlságosan alacsony – az ország adósbesorolásától elmaradó kockázati prémiumot tartalmazó – kamattal és a nem konvecionális intézkedésekkel lazító politikáját. Ebből pedig tartósan gyengébb forintárfolyam következik, s ennek a korrekciónak lehettünk a szemtanúi az elmúlt héten.

Az elgyengült árfolyam fennmaradása esetén pedig a monetáris tanács már az inflációs célt követő rendszer logikája szerint sem kerülheti el a beavatkozást. Azt, hogy ennek mi a hatékony módja az átalakított monetáris rendszer keretein belül, amelyben az irányadó kamat (a három hónapos, korlátozott mennyiségű jegybanki betét kamata) „elvesztette irányadó jellegét”, és a mennyiségi szabályozás eszközei játsszák egy ideje a főszerepet, nem lehet megmondani. Most vizsgázik az új monetáris rendszer.

MTI / Kelemen Zoltán Gergely

Mindent összevetve az MNB, úgy tűnik, késésben van. Azt nem tudni, hogy lépés- és/vagy kommunikációs késésben. Hiszen a monetáris intézkedések hatása több-kevesebb késéssel érvényesül, s ha a regionális hatásokat átmenetinek tekinthetjük is, a mostani „forintelszabadulás” figyelmeztető jel: mi lehet a következménye a globális trendnek ellenszegülő monetáris politikának, amit az MNB tervbe vett.

Megjegyzendő továbbá, hogy az inflációs célt rugalmasan követő rendszerben, amilyet az MNB is működtet, nemcsak a céltól eltérő inflációs előrejelzésre vagy a gazdaság konjunkturális állapotára kell reagálni, hanem arra is, ha a kiemelt eszközárak jelentősen eltérnek az egyensúlyitól. Márpedig a kis és nyitott magyar gazdaságban nincs fontosabb eszközár, mint a forint árfolyama. A magyar monetáris politikának a múltban is és a jövőben is, egészen addig, amíg nem vezetjük be az eurót, kiemelt figyelemmel kell követnie a forint árfolyamának alakulását, amire vonatkozóan nincs ugyan célja, de tartós eltévelyedését (az egyensúlyinak tekinthető pályától) nem szabad tétlenül szemlélnie.

Ez az epizód ugyanakkor arra is felhívja a figyelmet, hogy a pénzügyi válságot követően, levonva a tanulságokat, nem véletlenül kapták a központi bankok deklaráltan kiemelt fontosságú feladatként a pénzügyi stabilitást, az úgynevezett makroprudenciális felügyelést elsődleges felelősségük, az alacsony infláció mellé. Nem újdonág és nem egymásnak ellentmondó feladatokról van szó. Régóta tudott, hogy az árstabilitás és a pénzügyi stabilitás kölcsönösen feltételezi egymást, mégis, az inflációért felelős független bankok hajlamosak az elsődleges feladatukra koncentrálva elnézni stabilitási sokkokat okozó fejleményeket. Nem lenne jó ezt megtapasztalni.

Azt, hogy az MNB-nek lépnie kell-e, illetve miként, nagyon sok tényező mérlegelése alapján kell eldöntenie, amit a monetáris tanács tagjai bizonyára meg is tesznek. A különböző piaci mozgások értékelése, a folyamatok tartósságának vagy átmeneti jellegének a felmérése, a nemzetközi fejlemények nyomon követése, a piaci várakozások és árazások felmérése mind-mind fontos szerepet játszik a jó döntés kialakításában. Ugyanakkor a piaci folyamatokat megnyugtató és nem felpörgető, világos, perspektivikus elgondolást tükröző kommunikáció is nagyon fontos lenne. Kritikus helyzetekben nem elegendő a sablonszöveg.

(A HVG ezen a héten megjelenő száma közli Bod Péter Ákos, Bihari Péter, Király Júlia és Surányi György véleményét is a forintárfolyam ügyéről.)