Továbbra is 13 százalék marad az alapkamat és a kamatfolyosó sem változik – döntött a Magyar Nemzeti Bank (MNB) Monetáris Tanácsa február 28-ai ülésén.

A kamatszintek változatlanul hagyása – immár szokás szerint – nem volt meglepő, és – immár szokás szerint – magánál a kamatdöntésnél érdekesebbnek ígérkezik annak indoklása, és a monetáris politika várható egyéb lépéseinek bejelentése 15 órakor Virág Barnabás alelnöktől. Az elmúlt hónapokban nem csak a monetáris politika, de a jegybanki kommunikáció is nagyon szigorú volt. Virág Barnabás újra és újra hangoztatta, hogy még a 18 százalékos irányadó ráta (az egynapos betéti eszköz kamata) fokozatos csökkentéséhez is az országkockázati tényezők tartós és trendszerű mérséklődése szükséges.

Ebbe beletartozik az uniós források beérkezése – mármint a pénzek tényleges beérkezése, nem csak valami félmegállapodás az Európai Bizottsággal. Nem mellesleg a kormány az orvosi kamarát gyengíteni szándékozó törvényjavaslat Országgyűlésen való keresztülverésével éppen a Brüsszellel kialkudott megállapodás teljesítését kockáztatja. A helyzet amúgy javul, a külső inflációs nyomás csökken, az energiaárak jóval alacsonyabbak, mint pár hónapja voltak, a forint pedig sokkal erősebb. Ezeknek köszönhetően a külkereskedelmi mérleg és a folyó fizetési mérleg hiánya csökken. Mindennek inflációcsökkentő hatása van.

A januári 25,7 százalékos – uniós módszertan szerint 26,2 százalékos, egyre inkább Európa-bajnok – infláció lehetett a csúcs, ahonnan az áremelkedés üteme mérséklődésnek indul. Év végére pedig már csak a bázishatás miatt (idén év végén a tavaly év végi, már rendkívül elszállt árakhoz viszonyítunk) könnyen meg lehet az egy számjegyű érték. Ám a jegybankot nem az aktuális infláció érdekli, hanem a középtávú kilátások. Azok pedig annyira nem rózsásak, az infláció könnyen magas egy számjegyű tartományban ragadhat. A jegybank egyik központi célja most – saját bevallása szerint is – az inflációs várakozások horgonyzása, vagyis a gazdasági szereplőknek, beleértve a lakosságot, el kell hinniük, hogy az infláció másfél éven belül visszatér a jegybanki toleranciasávba, 2–4 százalék közé. A várakozások ugyanis befolyásolják az árazási és béremelési döntéseket és követeléseket, így magát az infláció alakulását.

A kormány nem a megoldás, hanem maga a probléma

A Nemzetközi Valutaalap januárban tette közzé Magyarországra vonatkozó éves országjelentését, amiben külön foglalkozott a hazai – ahogy említettük: Európa-bajnok – inflációval. Ekkora infláció mellett a kérdés annyira megkerülhetetlen, hogy még a kormány is kénytelen kommunikálni róla. A miniszterelnök által is terjesztett propaganda az áremelkedéseket igyekszik a háborúra, és még inkább a „brüsszeli szankciókra” fogni. Nem meglepő módon ez jórészt alaptalan, a háború és a szankciók más országokat is hasonlóan érintenek, ellenben csak egy ország van, aminek Orbán Viktor a miniszterelnöke és Matolcsy György a jegybankelnöke.

Az IMF szerint a magyarországi inflációt egyrészt külső sokkok, illetve belső intézkedések pörgették már 2020 óta. A kormány szankciósinfláció-narratívája azért sem lehet helytálló, mert az infláció már a háború és a szankciók előtt magas volt, gyorsuló pályán. Az első inflációs sokk a pandémia volt, amelyre reagálva a kormányok és a jegybankok lazításba, gazdaságélénkítésbe fogtak. A kormányok költekeztek, a jegybankok csökkentették a kamatokat és eszközvásárlási programokkal pénzt öntöttek a gazdaságokra, sőt finanszírozták az államadósságokat.

A vártnál gyorsabb gazdasági visszapattanás feszes munkaerőpiachoz (vagyis munkaerőhiányhoz) vezetett. És ellátási problémákhoz. Erre jött rá az orosz agresszió által súlyosbított energiaár-emelkedés, az aszály, az élelmiszerárak emelkedése.

Magyarországon a kormány minderre rátett egy lapáttal a 2022 áprilisi választások előtt végrehajtott plusz fiskális stimulussal – vagyis pénzszórással, mint a 13 havi nyugdíj és a gyerekesek adóvisszatérítése.

A globális pénzpiaci helyzet és az unióval folytatott viták rontották az ország kockázati megítélését, ami a forint árfolyamának romlásában csapódott le, a gyenge forint miatt pedig nőtt az importált infláció, hiszen a behozott termékekért és szolgáltatásokért forintban többet kellett fizetni.

Padlógázzal a szakadékba

Az IMF a különösen magas hazai élelmiszer-inflációról is megemlékezik. Emögött természetesen ott van az aszály miatt visszaesett termelés. Továbbá az, hogy a feldolgozatlan élelmiszerek ára erősen átgyűrűzik a feldolgozott élelmiszerekéibe, köszönhetően a magyar élelmiszeripar alacsony termelékenységének és az élelmiszeripari szereplők kiskereskedőkkel szembeni erős alkupozícióinak.

Reviczky Zsolt

A kormány által bevezetett ársapkák nem voltak képesek mérsékelni az inflációt, mivel az ársapkás termékeken elszenvedett veszteségeket a kereskedők más termékek árának fokozott emelésével kompenzálták.

Az IMF szerint a külső ellátási sokkok mellett a makrogazdasági intézkedések által támogatott erős belső kereslet szerepet játszik a magas magyarországi inflációban. Az elmúlt években mind a fiskális (kormányzati költségvetési), mind a monetáris (jegybanki) politika az egyik leglazább volt az egész unióban, sőt még akkor is lazák maradtak, mikor a munkanélküliség már rendkívül alacsony volt – vagyis nem volt indokolt. A kormány 2021 végén, 2022 elején – a választások előtt – még csinált egy kör fiskális ösztönzést, pedig a gazdasági visszapattanás a vártnál erősebb volt. Hasonlattal élve, a kormány a vártnál jobban gyorsuló autóban ahelyett, hogy óvatos lett volna, még inkább rátaposott a gázra. A jegybank 2021 közepén már kamatemelésbe kezdett, ugyanakkor eszközvásárlási programját csak 2021 végén zárta le, tehát továbbra is plusz likviditást juttatott a gazdaságba.

Az autós példánál maradva: a jegybank egyszerre taposta a féket és a gázt. Miközben ugyebár a kormány is taposta a maga gázpedálját, holott az autó amúgy is vészesen gyorsult.

Az IMF szerint

a költségvetési egyensúlyt és az egy évre előre tekintő reálkamatot figyelembe véve több, mint két évtizede nem volt olyan laza a fiskális-monetáris politikai mix, mint 2020 és 2022 között. És még akkor is laza maradt, amikor a munkanélküliség történelmi mélypontokon, az infláció viszont már történelmi magasságokban járt.

A kormány költségvetési politikája csak 2022 közepén – tehát a választások után – szigorodott, ekkor kezdett a kormány és a jegybank, a fiskális és a monetáris politika egy irányba húzni.

Az EU-s infláció tovább csökken, a magyar még megállíthatatlan - öt ábrán mutatjuk, mekkora a baj

Mostanra készült el az Eurostat a januári inflációs adatokkal, ezekből pedig az derül ki: az EU 27 országa közül 24 már túljutott az inflációs csúcson, az EU-rekorder magyar drágulás pedig még a második legrosszabbul álló országéhoz képest is extrém. Hát még ha azt nézzük, hogy az élelmiszerek ára milyen ütemben száll el.

Inkább legyen több szigor, mint kevesebb

Ami a jövőt illeti, az IMF szerint hiteles, kitartó, és konzisztensen szigorú gazdaságpolitika folytatására van szükség az infláció letöréséhez. A gazdaságpolitikai irányváltásoknak az inflációs nyomásokra és sokkokra vonatkozó tényadatokon kell alapulniuk – tehát például nem azon, hogy mikor és milyen választások következnek. Esetleges újabb, az infláció emelkedése irányába ható kínálati oldali sokkok a monetáris politika további szigorítását indokolhatják a fiskális politika szigorúságának fenntartása mellett. Keresleti oldali sokkok indokolhatják a szigorú gazdaságpolitika enyhítését.

A kormány által előszeretettel alkalmazott ár- és kamatsapkák költségesek, nem hatékonyak, továbbá aláaknázzák az infláció elleni küzdelem intézkedéseit. Az ársapkákat előbb-utóbb ki kell vezetni, csak késleltetik az elkerülhetetlen inflációs hatást – ahogy az az üzemanyagok esetében már látható volt –, így azzal a kockázattal járnak, hogy az inflációs várakozásokat magasabb szinten és hosszabb távra ragasztják be. A kamatstopok a monetáris politika hatékonyságát rombolják, így annak végül nagyobb szigorítást kell végrehajtania azonos hatás elérése érdekében.

Az IMF arra is figyelmeztet elemzésében, hogy ilyen bizonytalan környezetben, érdemesebb túlszigorítani, mint alulszigorítani, a túlszigorítás költségei alacsonyabbak, mint az alulszigorításéi. Az esetleges túlzásba vitt szigorítás költsége a gazdasági kibocsátás csökkenése, ugyanakkor a nem elég szigorítás vége a magas szinten beragadó infláció, amit előbb-utóbb költséges eszközökkel kell kezelni.

Unortodox monetáris politika

Az IMF jelentése ezúttal külön foglalkozik a magyar jegybank monetáris politikájával a pandémia előtt, közben és után. Nagy következtetések levonásától tartózkodik, mivel tényellentétes elemzésre nem tér ki, vagyis nem állít fel olyan modelleket, amelyek azt vizsgálják, mi lett volna, ha a jegybank más eszközöket, más mértékben, más időzítéssel stb. alkalmaz. Vagyis az elemzés nem állít olyasmit, hogy a jegybank vihetett volna jobb monetáris politikát az elmúlt években.

Arra azért felhívja a figyelmet, hogy a jegybank monetáris politikája számtalanszor változott 2013 óta – válaszolva a piacok vélt vagy valós nem megfelelő működésére, illetve a transzmissziós csatornák változásaira. Az IMF szerint a monetáris politikai eszközök bevezetését, finomhangolását, végül kivezetését a jegybank mindig egyértelműen és érthetően kommunikálta, és általában a kivitelezés is simán ment.

Az IMF pálcát ugyan nem tör a jegybank feje fölött, de egy sor óvatos tanácsot azért kioszt. Mint például, hogy a kevesebb néha több, a megfelelően alkalmazott nem konvencionális eszközök néha jól jöhetnek, de a túl sok módosítás és a túl bonyolult eszköztár alkalmazása homályossá tehetik egy jegybank kommunikációját.

A piaci működés hibás vagy elégtelen működése miatt végrehajtott beavatkozásokkal érdemes csínján bánni, azokat a hibázás kockázatához mérni. Nincs garantáltan hibátlan lépés, egy utóbb hibásnak bizonyuló döntés pedig tartósan alááshatja a monetáris politikába vetett bizalmat.

A pillanatnyi problémákra adott pillanatnyi válaszoknak olyan hosszú távú következményei lehetnek, amelyekkel nem árt már akkor számolni. Az elemzés példaként a pandémia idején a gazdaságra öntött likviditást említi – akkor indokolhatóan jó szándékkal, a káros következmények később, a visszapattanás idején bukkantak felszínre. A jegybank egyébként éppen e fölös likviditás semlegesítésével, tartós lekötésével foglalatoskodik. Aminek talán nekiláthatott volna korábban.