A heti piaci események sajnos egyértelművé tették: a piac értékítélete szerint a magyar makrogazdasági helyzet, valamint a várható fejlemények sokkal rosszabbak a korábban gondoltnál. A megállapítás viszont akkor lenne igaz, ha elfogadjuk, hogy a piacok értékítélete csalhatatlan. Egyre világosabbá válik azonban, hogy a piac rövid távon nem képes beárazni a mai piaci viszonyokból eredő kockázatokat, illetve a várható árak/árfolyamok tekintetében meghatározni a piaci termékek reális értékét. Ezen azt értjük, hogy a forint árfolyama, a hazai részvények, és a kötvények árazása olyan szinteket értek el, amelyek alapján feltételeznünk kellene a magyar állam, illetve az egyes tőzsdei cégek jövőbeni csődhelyzetét. Amennyiben ugyanis a héten tapasztalt ütemben és mértékben értéktelenednek el a magyar befektetési eszközök, akkor olyan árszintek alakulnak ki, amelyek csak azokban az országokban tapasztalhatók, ahol tényleg reális lehetőség a csődhelyzet. Ilyen például a többször „bizonyított” Argentína, vagy a Magyarországgal sokszor együtt említett Ukrajna. Véleményünk szerint azonban a mai magyar helyzet közelről sem olyan vészes, mint a példaként említett két országban.

Ugyanakkor azt sem nem szabad elfelejteni, hogy a fejlett országok gyenge teljesítménye nyilván érzékenyen érint egy kis, nyitott gazdaságot – mint amilyen a magyar is –, ahol az export erős hatással bír a gazdaság egészének teljesítményére, miközben az államháztartás helyzete nem engedi meg a belső kereslet érdemi támogatását.

A nemzetközi folyamatok tehát továbbra sem kedveznek, de a recesszió közeledik a mélyponthoz. A reálgazdasági folyamatokban felfedezhető ugyanis némi javulás, ugyanakkor az értékpapírpiacok nem képesek az új helyzethez igazodó árazások kialakítására. Korábban arra lehetett alapozni, hogy a tőzsdék emelkedése megelőzte a tényleges reálgazdasági növekedést, de ma, amikor a korábbi elemzési, árazási módszerek csődöt mondanak, nem feltétlenül így zajlik le a recesszióból való kilábalás. A válságon tehát még nem vagyunk ugyan túl, de lassan el lehet kezdeni az óvatos építkezést a XX. század végi gazdasági rendszer romjain.

Devizapiac

A dollár erősödése töretlen, mivel a tőkemozgásokat továbbra is a biztonság és nem az elérhető hozamok határozzák meg.

A múlt héten a dollár várható erősödését jeleztük, de már akkor kiemeltük, hogy az 1,24-es szint körül támaszt találhat a devizapár, mivel a korábbi mélypont is ezen a szinten alakult ki. Most az látható, hogy az árfolyamingadozás csökkenése mellett oldalazó szakasz alakulhat ki az 1,24-1,28 sávon belül, innen viszont az irányt ma még nem tudjuk megmondani. Ha mégis állást kell foglalnunk, akkor a dollár erősödése lehet továbbra is a meghatározó, de csakis abban az esetben, ha a gazdasági folyamatok tovább romlanak. Márpedig a gazdaságok a mai mélypontokról kisebb-nagyobb mértékű pozitív elmozdulásokat is produkálhatnak. Jelenleg nagy a bizonytalanság ebben a kérdésben, így kivárást javasolunk, amíg oldalazó trendben marad a devizapár.

Az alacsony kamatozású devizák (JPY, CHF) a dollárral összhangban mozoghatnak: a recesszió fokozódása erősítheti őket, míg e folyamatok kedvező alakulása a gyengülésüket idézheti elő. Addig azonban az EUR/USD keresztárfolyammal összhangban oldalazás várható. Az együttmozgás csak akkor mérséklődik, ha a japán és a svájci gazdasággal kapcsolatban olyan új információk nem jelennek meg, amelyeket a piac még – egyedi szinten – nem árazott be. A hétfőn megjelent japán folyó fizetési mérleghiány mértéke – amely a vártat tízszeresen meghaladta –nem az a hír, ami a trendet befolyásolhatná, hiszen a mérleghiány a GDP-adatok szinte egyenes következményeként értelmezhető.

A hazai piacon új történelmi mélységbe ereszkedett a forint az euróval szemben, de a dollárral szemben is jelentős mértékben esett.

A forint tehát marad az eddig trendben, vagyis gyengül a vezető devizákkal szemben. A helyzet mégis kissé változott, ugyanis ezúttal immár a régiós devizákkal szemben is gyengülést tapasztalhattunk, miután a magyar miniszterelnök javaslatait az EU lesöpörte az asztalról, és a régiós társak a teljes elhatárolódással egyenértékű nyilatkozatokat, lépéseket tettek. Ebben a helyzetben nem is lehetett más az irány, mint a gyengülés, az alacsony forgalom és a teljes elfordulás a magyar eszközöktől. Nekünk – mindezek ellenére – határozott álláspontunk maradt, hogy az államcsőd nem reális lehetőség, így a forint – hosszú távon – alulértékelt, amit a kockázatok túlértékelése okoz. Ebből egyenesen következne, hogy azonnal forintot kell venni, hiszen rövidtávon félreárazza a piac a hazai eszközöket. Ennek a gondoltnak egyedüli hibája, hogy ma senki sem tudja megmondani, ez az állapot meddig marad fenn.

A fentiek alapján azt javasoljuk, hogy a történelmi mélypont (316,84) közelében már óvatos forintvételekkel (EUR/HUF eladás) be lehet lépni a piacra, de csak úgy, hogy ez egy fokozatos pozícióépítés első lépése legyen, mert a helyzet továbbra is meglehetősen kényes, így egy most még nem látható negatív hatás könnyen tovább lökheti a forint árfolyamát a gyengülés irányába.

A fejlett piacokon a tízéves kötvények esetében 15 bázispont körüli hozamcsökkenés alakult ki, ami egyértelműen a kockázatos eszközök irányából áramlott a kötvénypiacok felé. Ezúttal tehát a dinamikusan növekvő kibocsátás sem volt képes ellensúlyozni a fejlett kötvénypiacokra áramló tőke hozamcsökkentő hatását. A hozamok mai szintje mellett továbbra sem javasoljuk a fejlett piaci kötvények vételét, még akkor sem, ha a fejlődő régiók devizái tovább gyengülnek.

Ennek oka az, hogy miközben a fejlett piaci hosszú oldali kötvényhozamok 3-3,5 százalék körül alakulnak, addig hazai hozamszint – a hasonló lejáratokat tekintve – 12,5 százalék körül alakult. A kockázati felár tehát tovább emelkedett. Ezért korábbi ajánlásunkon sem változtattunk; fokozatos vételekkel érdemes tovább emelni a portfoliókon belüli hazai kötvényarányt. Ám továbbra is csak olyan mértékben érdemes a hazai kötvényeket vásárolni, amit akár lejáratig is megtarthatunk anélkül, hogy a napi szintű likviditás csorbát szenvedne.

Miután a fejlett piacok támasz nélkül maradtak – technikai értelemben a korábbi lokális minimumok elestek, fundamentális értelemben pedig azért, mert a piaci árak ezektől már rég elszakadtak –, a DJIA 12 éves, míg a Nikkei-225 26 éves mélypontra esett. Ennek következtében a feltörekvő piacok sem remekeltek. A fejlődők között ugyanakkor vannak olyanok, akik a korábbi mélypontok felett maradtak. Ilyen például Kína, ahol az utóbbi időszakban a tőzsde nemzetközi összehasonlításban felülteljesítővé vált, miután újabb kormányzati gazdaságélénkítő csomagot jelentettek be.

Ezzel szemben Kelet-Európa – itt különösen Magyarország – egyáltalán nem szerepelt jól, ami a régióra nehezedő nyomás miatt egyáltalán nem meglepő.

 

Jól látható, hogy a volatilitás ismét emelkedik, ami nem jó jel a jövőre nézve. Ennek ellenére azt gondoljuk, hogy a hazai részvényeket – különösen a Magyar Telekom és az OTP részvényeit – már fokozatosan érdemes vásárolni. Persze, nem szabad figyelmen kívül hagyni, hogy az alulárazottság még sokáig fennmaradhat, sőt akár még fokozódhat is, így a tőkeáttételt továbbra sem, inkább csak az óvatos építkezést, a fokozatos vásárlást javasolhatjuk.

A fejlett piacok sem biztos, hogy megtalálták mélypontjukat, míg a feltörekvők egyre differenciáltabban mozognak. Erre érdemes lesz később figyelni, de ma a devizák még olyan magas volatilitást mutatnak, hogy nem javasoljuk külföldi részvények vételét.

Ajánlás

Állampapírpiac: Hazai kötvények: 5-15 éves lejáratok: gyűjtögetés 2-4 éves lejáratok: gyűjtögetés 0-1 éves lejáratok: tartás Vállalati kötvények: eladás Nemzetközi részvénypiac: EU részvények: kivárás, belépési pont keresése USA részvények: kivárás, belépési pont keresése Orosz részvények: kivárás Egyéb feltörekvők: kivárás Hazai részvénypiac: Hazai részvények: Magyar Telekom: gyűjtögetés OTP: gyűjtögetés (hosszú távra) Befektetési alapok: Hedge fundok (melyek negatív korrelációt mutatnak a kötvény- és a részvénypiacokkal)

Fürjes Szabolcs