„Úgy gondoljuk, hogy a befektetők várhatóan a magas szintű és fenntartható növekedést adó területeket preferálják majd. A globális gazdaságot a kedvező kamatkörnyezet és az átlagban alacsony növekedés fogja jellemezni” – foglalta össze a legfontosabb irányvonalakat Eric Siegloff, az ING IM fő stratégája és eszközallokációért felelős vezetője. Szerinte az alacsony kötvényhozamok hatására a befektetők a nagy kapitalizációjú, jó minőségű és magas osztalékfizetési rátát nyújtó részvénystratégiákat keresik majd, emellett a magas minősítésű „spread-termékek” is népszerűek lesznek.

A vagyonkezelő szerint a legnagyobb kockázatokat a jegybanki likviditási csomagok visszavonása, az újra elinduló kamatemelések, az olajár volatilitása és a pénzügyi szektor újraszabályozása jelentik. Mindezek mellett az egyes kormányok fiskális politikájának sikere vagy kudarca ugyancsak jelentős hatással lesznek a kockázatok értékelésében. Az ING IM véleménye szerint ezek a feszültségek és kockázatok 2010-ben nagyobb volatilitást eredményeznek majd a részvény- és kötvénypiacok számára.

Magyarországi kilátások

Az MNB székháza Budapesten. A kamatvágások megállnak 5,5 százalék körül © hvg.hu

A hazai reál GDP a harmadik negyedévben év/év alapon mintegy 7,2 százalékot csökkent, így elmaradt az elemzők által várt pozitív meglepetés. Ez az adat ugyanakkor nagyjából megfelel az MNB által a korábbi inflációs jelentésekben felvázolt növekedési pályának, amely a negyedik negyedévtől kezdődően már lassú, de fokozatos javulást jósol hazánk számára.

Az ING IM szerint ugyanakkor kétséges, hogy a többi piaci szereplő által 2010-re várt pozitív meglepetés, az MNB által jósolt 1 százalékos GDP csökkenés helyett várt enyhe növekedés be tud-e következni. Ennek oka, hogy a GDP adat mellett több más hazai makro mutató, így elsősorban az egyre rosszabb kiskereskedelmi adat és az inflációs adat is igen gyenge hazai belső keresletről tanúskodik. Ez a tényező azonban egyértelműen a jegybank további kamatcsökkentési törekvéseit segítheti. Becslések szerint az idei év végi adósságállomány még erős forintárfolyam mellett is nagyjából 80 százalék körül alakulhat, ami 1995 óta nem látott magas adósságszintet jelent. Noha egyértelmű, hogy ez részben az IMF keretből történt lehívásoknak (is) köszönhető, a magas adósságszint már a 2010-ben megválasztandó kormányzat számára lesz gazdaságpolitikai kihívás, és így szükségszerűen hordoz magában némi politikai kockázatot.

Az ING Befektetési Alapkezelő Zrt. befektetési igazgatója, Pájer Tamás szerint a forint árfolyamára negatívan hat vissza a csökkenő kamatszint. „Fizetési mérleg adatok azonban (különösen a kereskedelmi mérleg) támogatólag hatnak, ezért rövidtávon nem érdemes a forint gyengülésére számítani, viszont minden erősödésnél célszerű lehet a forint eladása más devizákkal (EUR, USD) szemben. 260 körüli szinteknél nem várunk erősebb árfolyamot és a forint gyengülésére számítunk 2010-ben: jellemzően 280 körüli árfolyammal, a gyengébb időszakokban azonban akár 290 fölötti szintekkel számolunk. Drámai gyengülést azonban nem várunk, így véleményünk szerint nem fogunk 300 feletti szinteket viszontlátni” – mondta az igazgató.

A globális kockázatvállalási hajlandóság csökkenésével ismét kiújulhat a bizalmatlanság a forinttal szemben, ezt bizonyította az is, amikor a forint 2009. október utolsó és november első napjaiban mintegy két hét alatt a 280-as szint fölé gyengült az euróval szemben. A hazánkkal kapcsolatos bizalmatlanság egyik kiváltó oka lehet például, hogy az IMF hitelkeretből történt lehívások jelentősen megnövelték államadósságunk külföldi pénznemben denominált arányát, amely normális piaci környezetben, IMF támogatás nélkül sérülékenységi faktort jelent egy ország számára.

A magyar kötvénypiac

A magyar kötvénypiacot a közeljövőben (2010 első hónapjaiban) még várhatóan továbbra is támogatják a nemzetközi és hazai tényezők. Az élénk globális kockázatvállalási kedv, a gyakorlatilag korlátlan ingyenes likviditás, az IMF hitelből származó finanszírozási biztonság, a jelentős 2009-es negatív nettó kibocsátás (kevesebb kibocsátás, mint ami lejárt) mellett az MNB kamatvágásai hatására a magyar kötvények kiemelkedően teljesítettek márciustól.

Ennek is köszönhető, hogy a kötvénypiac teljesítménye a tavalyival ellentétben 2009-ben várhatóan ismét jelentősen felülmúlja az inflációt. Mi több, 2004 óta nem volt hasonlóan jó éve a kötvénypiacnak (lásd az alábbi táblázatot).

© ING IM

Fontos azonban kiemelni, hogy a fenti kiemelkedő teljesítményt a magyar kötvénypiac nem „magától” érte el, hanem az IMF segítségével. Ez mindenképpen óvatosságra intő jel lehet, illetve kérdéses, hogy mi lesz az IMF-támogatás megszűnése után.

Nemzetközi téren is mesterségesen támogatottak voltak 2009-ben a kötvény- (és egyéb kockázatos eszköz-) piacok. A jegybankok azonban nem tarthatják fenn végtelenségig a korlátlan ingyen pénz időszakát. A növekvő költségvetési hiányok során fellépő finanszírozási igény emelheti a nemzetközi kötvényhozamokat a következő évben.

Az MNB kamatvágásai 5,5 százalék körül megállhatnak, a finanszírozási igény miatt jövőre jelentős kibocsátási növekedésre számíthatunk, ami miatt a kötvényhozamok további csökkenése már korlátozott lehet. „Véleményünk szerint a hazai hozamgörbe 6 százalékos rövid oldal mellett 6,5 százalékos hosszú hozamszintekig tud lemenni optimista esetben” – áll az ING IM elemzésében.

A további kamatvágások hatására is a rövidebb kötvények hozamának esése valószínű, míg a kibocsátás növekedésének hatására a hosszabb hozamok jövőre akár emelkedhetnek is. A választások közeledtével pedig a növekvő politikai kockázatok, illetve a nemzetközi eufória csökkenése újra emelkedő pályára állíthatja a hazai kamatokat. Az év eleji rally után a hozamgörbe különösen a hosszabb végén akár 1-2 százalékkal is feljebb tolódhat. Ennél komolyabb, a 2008-2009-es drámai gyengülésre azonban nem számítunk, mert negatív esetben az ÁKK az IMF-hitel mögé bújik, s beszünteti a kibocsátást.

Magyar részvénypiac

Idén eddig a BUX index hozama – a nagyon hektikus első negyedév ellenére is – mintegy 75százalék. Az év hátralévő részében a jelenlegi szintről komoly elmozdulásra nem számítunk.

A 2010-es esztendőben a világ börzéinek komoly kihívásokkal kell megküzdeniük. Az év első felében tovább tart majd a globális készletfeltöltés, ami az ipari termelés felfutásán keresztül segíti majd a GDP növekedést. A második félévben a készletek feltöltése után a végfogyasztóknak kellene átvenniük a stafétabotot. Ez nem lesz egyszerű a fejlett világban tapasztalható magas munkanélküliség és a nagymértékű háztartási eladósodottság miatt.

Az elemzők jövőre 20-25 százalékos vállalati profitnövekedésre számítanak világszerte, de ez az eredménybővülés már be van árazva. Ezt támasztja alá, hogy a részvénypiaci indexek P/E alapon immár nem számítanak olcsónak.

 

Nemzetközi részvénypiacok

Habár a fejlődő piacok teljesítménye, fenntartható és magas szintű gazdasági növekedése még mindig impozáns egy befektető számára, „már inkább olyan régióként érdemes rá tekinteni, ahol már nem kizárólagosan, de még mindig találhatók kimagasló megtérülést hozó befektetési célpontok a befektetőknek” – érzékeltette a hangsúlyok eltolódását Patrick Moonen, az ING IM szenior részvénystratégája.

A cég előrejelzése szerint a fejlődő piacokon a profitnövekedés átlag feletti marad mind a sajáttőke-arányos megtérülés (ROE), mind a működési marginok tekintetében. Ez nagymértékben köszönhető a helyi gazdaságok erős makrogazdasági mutatóinak (megtakarítási ráta, GDP arányos államadósság, folyó fizetési mérleg-egyenleg és a privát szektor növekedési üteme). Ezt a kedvező folyamatot – néhány kivétellel – a fejlődő gazdaságok számára a növekvő alapanyagárak is segítik. 2010-ben a nyersanyag exportőrök az áremelkedésekből egyértelműen profitálni fognak, míg az importőrök számára ez inkább növekvő költségeket jelent.

A fejlődő világ monetáris politikában sem lesz egységes, hiszen az infláció emelkedése nem mindenhol jelent majd problémát. A növekedési potenciálban 2010-re az ING IM jelentős javulást vár, hiszen a vállalatok további költségcsökkentések mellett növelni fogják az eredményeket is. Ez a kedvező folyamat várhatóan a jövő év első felében lesz megfigyelhető.

Az ING IM szerint a fejlődő piacok és Európa a legkedvezőbb befektetési terület
P/E ráta (részvényárfolyam/nyereség)

Régió	2009-es becslés	2010-es becslés	Hosszú távú átlag *
USA	19,4	15,3	16,2
Európa	14,1	11,1	13,6
UK	14	11,7	13,2
Japán	58	27,1	37,6
Fejlődő Piacok	13,6	10,7	13,5

* 1973 óta, kivéve a fejlődő piacokat, amelyekre vonatkozóan 1995-től állnak rendelkezésre egységes adatok

Forrás: IBES, ING IM

Az ING IM várakozásai szerint a részvénybefektetők főleg a magasabb hozamokat adó területeket fogják keresni, így a jó osztalékfizető szektorok jelentősebb súlyhoz jutnak a portfoliókban. A vállalati eredmények javulása és az átlagos szintet elérő osztalékfizetési ráta miatt (ami jövőre kétszámjegyű lehet) ezek az osztalékbevételek a vállalati kötvényhozamokat meghaladó jövedelmet eredményeznek a befektetőknek.

A jövő év valószínűleg a keresett és jól jövedelmező szektorok között is változásokat hozni. Az ING IM szerint a ciklikus szektorok már igen drágák, ezért a gazdasági kilábalás a defenzívebb szektorokat állítja újra a középpontba. Az egészségügy és a telekom szektorok a leginkább érdekesek ebben a tekintetben, míg a tartós fogyasztási cikkeket gyártó cégekkel indokolt a fokozott óvatosság. A nyersanyagszektor is népszerű lesz, hiszen profitálni fog az áremelkedésekből.

Patrick Moonen szerint „összességében bizakodni lehet, hogy befektetői szemszögből a 2010-es év jól alakul majd, mivel a vállalati eredmények tovább javulnak. Kedvelt célterületünk tehát a fejlődő országok, de fokozottan figyeljük majd az egyes országok sajátos helyzetét, hiszen a fejlődő régión belül vegyes alakulhat ki. Globális portfoliónkban pedig a magas osztalékfizető papírokat fogjuk túlsúlyozni.”

Nemzetközi kötvénypiacok

Az ING IM a jó minősítésű, fundamentálisan erős kötvényeket preferálja és arra figyelmezteti a befektetőket, hogy a 2010 első negyedévében megváltozó globális likviditási helyzet jelentős ármozgásokat eredményezhet.

Valentijn van Nieuwenhuijzen, az ING IM vezető kötvénypiaci stratégája szerint „Kötvényportfoliónkban felülsúlyozzuk a vállalati, lakossági és fejlődő piaci szuverén adósságpapírokat. Várakozásaink szerint a kötvénypiacokon a volatilitás növekedni fog 2010-ben. Mi a magasabb minősítésű kötvényszegmenseket preferáljuk, illetve az egészséges makrogazdasági kilátásokat mutató fejlődő országokban diverzifikáltan növeljük majd befektetéseinket.”

Az ING IM befektetési célpontként ajánlja az európai AAA minősítésű ABS papírokat (eszközalapú értékpapírok), hiszen ez az egyike azon kevés szektornak, ahol még valamennyi kockázati prémium jelen van, míg az eszközosztály alapvető fundamentumai folyamatosan javulnak. Itt a kedvező likviditási helyzet is segít, amely persze más, a betéti kamatokat meghaladó hozamú eszközökre is igaz. Érdemes a portfolióban túlsúlyozni a befektetési minősítésű vállalati kötvényeket és a fejlődő piaci, helyi devizában kibocsátott kötvényeket.

Valentijn van Nieuwenhuijzen szerint: „Úgy tűnik, hogy a befektetőket jelenleg a jövő év első felére várt újabb pénzügyi élénkítő csomagok, illetve a ciklikus részvényszektorok áremelkedésének kifulladása aggasztja leginkább. Szerintünk – ahogy azt a befektetők várják – a jegybankok továbbra is alacsony szinten tartják majd a kamatokat, így 2010-ben az államkötvényeket jóval meghaladó hozamokat lehet elérni az általunk javasolt területeken."